公司治理是董事会的热门话题，但作为一个研究领域，它的历史并不长。公司治理理论可追溯到20世纪30年代阿道夫·伯利（Adolf Berle）和加德纳·米恩斯（Gardiner Means）的开山之作，但这一学科直到20世纪70年代才真正成型。如今，监管体系混乱，政府和企业决策频现失误，评价标准缺失，导致高效公司治理难以实现。这类讨论的本质也无益于解决问题：各类极端表达、维权股东和公司管理者之间似乎不可调和的矛盾、错综复杂的利益关系以及各方立场的僵化，使冷静理性的思考无处容身。结果是，现行体制有违人们的良好初衷，挑战公共底线和监管法规的行为时有发生。
仅举几个例子：
- 2010年，对冲基金巨头史蒂夫·罗斯（Steve Roth）和比尔·阿克曼（Bill Ackman）在二级市场突袭百货公司J.C. Penney，在披露时点前买入其27%股份。J.C. Penney CEO麦克·乌尔曼（Mike Ullman）毫不知情，直到罗斯打来电话。
- 尽管美国学界和业界普遍认为股东诉讼已经失控，股东顾问公司Glass Lewis仍宣布，对于任何对股东诉讼设置程序限制的公司，建议股东不投票给提名与治理委员会主席。
- 2012年，摩根大通董事会风险管理委员会中，没有一位董事具有风控经验。直到公司犯下了被CEO杰米·戴蒙（Jamie Dimon）称为“最初级的风险管理错误”——绰号“伦敦鲸”的交易员布鲁诺·伊克西尔（Bruno Iksil）在交易中损失了60亿美元，该缺陷才得到纠正。
- 医疗企业爱力根（Allergan）最近对召开股东特别大会设置繁琐限制条件，又在特拉华州大法官法庭裁定为无效前，迅速将其取消。
- 股东顾问公司Institutional Shareholder Services（ISS）发布报告称，总体来看，在公司代理权争夺中，投票给挑战者一方的股东获益更大。报告发布仅数小时，律师事务所Wachtell, Lipton, Rosen & Katz即向客户提交备忘录，称ISS的研究存在缺陷。
- ISS还对所有主要美国上市公司进行治理水平评测（“QuickScore”），但不提供分数计算方法和改进建议——付费用户除外。
我们可以做得更好；由于公司治理关涉数万亿美元资产，我们也必须做得更好。为此，本文提出一项公司治理的新构想：“公司治理2.0”。它并非要对现行体系推倒重来，而是重新明确成熟公司治理的基本准则。“公司治理2.0”提出3项核心原则；笔者相信，若能以理性精神超越利益冲突和既定立场，争论各方均会赞同这些原则。同时，笔者将基于这3项原则，为当前公司治理热点问题提出解决方案。
在实践层面，“公司治理2.0”主要参考基础谈判理论。笔者主张，公司董事会和维权股东团体应改变目前程序僵化的纵向谈判方式，采用更为灵活的横向谈判，为妥协和让步创造条件，以此增大取得实质进展的可能。目前改善公司治理的努力，系统性和可靠性都较低；而“公司治理2.0”将使美国上市公司治理水平实现质的提升。
原则#1 坚持长期主义管理
当下公司治理最大的失败，或许在于它过于强调短期指标。即使每股收益只比市场预期低1分钱，也会给股价带来沉重打击。在这种环境下，为达到季度盈利目标，管理层背负巨大压力。如果业绩下滑明显，维权对冲基金可能考虑进入，并强势要求公司实施变革。还有无所不在的律师，永远准备在股价大跌后发起诉讼。
由此形成了一个讽刺局面：为专注于长期目标，美国上市公司如今不得不寻求私有化。2013年，戴尔公司创始人迈克尔·戴尔（Michael Dell）将公司私有化。他认为，在公开市场的聚光灯下，公司亟需的根本变革无法实现。1年后，戴尔在《华尔街日报》撰文称：“私有化释放了团队的激情。我们现在可以按自己的意志，专注为客户创新。而以前由于市场‘季报主义’的限制，这并不总能实现。”私人持股公司能更有效地“为客户创新”？这种可能性引人忧虑：毕竟，上市公司仍是美国经济最强大的引擎。
为使上市公司管理者能够专注于长期目标，“公司治理2.0”主张以下做法：
取消业绩预测。当前，美国投资者平均持股时间不到6个月，短期主义显然不可能完全清除。但如果取消业绩预测，将有助于减少市场对企业短期盈利状况的执迷。近10年来，发布业绩预测的上市公司日趋减少；但考虑到有分析师已对业绩预测形成依赖，很多公司仍无法下决心彻底停止发布。研究显示，上市公司取消业绩预测后，由于无从获得现成答案，分析师对该公司的盈利预测分歧增大。在预期并不一致的情况下，市场对低于预期的业绩容忍度增大，部分化解了上市公司的业绩压力。因此，上市公司应取消业绩预测，改为向分析师通报公司的长期目标，如市场占有率、新产品数量和新进入市场收入占比等指标。
改进董事会轮选制。采用轮选制（又称分期分级制）的董事会每年只能改选1/3董事，任期3年。这种机制能提升董事会的持续性和稳定性，但不受维权投资者欢迎：恶意收购发起者要控制2/3董事席位才能确保成功，因此必须赢下两次董事会改选，而两次换届最长可能间隔14个月。笔者与哈佛大学法学院的卢西安·贝楚克（Lucian Bebchuk）和约翰·科茨（John Coates）的研究显示，从未有恶意收购方做到这点。
2000年以来，维权投资者势力上升，标普500公司采用董事会轮选制的比例从2002年的60%降至2012年的18%。这一趋势在继续：2014年，31家标普500公司在年度股东大会前收到取消董事会轮选制提案，其中7家未等投票便主动采纳提案。这一趋势造成的结果是，现在美国大多数公司董事会每年换届，董事任期1年（即所谓单一董事会制）。
毋庸赘言，相比任期3年的董事，任期1年的董事更倾向采取短期主义视角。如果股东顾问机构（如ISS）对董事的决策不满意，它们会公开建议投资者不对这些董事投赞成票，这更加剧了董事会的短期主义倾向。在哈佛商学院参加培训项目的一位董事告诉笔者，他所在公司董事会决定不聘请一位很有能力的外部CEO人选，因为他的薪酬可能超过市场平均水平。尽管该董事认为那位候选人最适合公司，且物有所值，董事会却裹足不前，原因之一是担心ISS可能在下次年度股东大会时建议股东不要支持薪酬委员会。如果董事会采用轮选制，薪酬委员会每年只改选1/3董事，ISS将只能影响这些董事的任免。
维权投资者认为，即使收购条件有利于多数股东，轮选董事会也可能让潜在收购者知难而退。这的确有道理。但轮选董事会可以建立改组制度来弥补这一缺陷，董事会改组可以通过更换全部董事或引入新董事实现。这样，董事会既保留董事3年任期、鼓励长期主义，又照顾到股东的需求且对并购机会保持开放。ISS能够针对特定董事发挥影响力，但每3年才有一次机会。相比年年考核，将考核期设为3年有助于长期投资（如重金聘请CEO）显现效果，有利于创造长期价值。
设置专属管辖条款。在我们的公司治理体系中，股东诉讼非常活跃。小股东的代理律师紧盯股价和业绩，稍有下滑便可能起诉公司及董事会。这些律师对并购重组等重大交易尤其感兴趣，因为公司法有利于股东在这一领域发起诉讼。无论董事会多么勤勉审慎，上市公司只要实施重大交易就很可能面临诉讼——有时发出公告几小时后就会被起诉。任谁都能看出，股东诉讼多次阻碍上市公司正常交易，给价值创造带来负担。实际上，推进交易的公司董事会经常主动留一手，一旦被诉就增加信息披露甚至提高收购价格，以期迅速息事宁人。
除诉讼频繁度外，诉讼地点和审理机构也很成问题。在美国，公司在其开展活动的任何地点都受司法管辖，包括总部所在州、注册所在州、业务所在州等。原告律师利用这一点在多个州同时起诉，尤其会选择允许陪审团审判公司案件的州。由于担心经验不足的陪审团裁决复杂案件，很多公司选择迅速和解。维权股东这种近乎勒索的行为，损害了公司治理乃至整个社会。按照专属管辖条款，针对公司的诉讼只能在公司注册所在州进行。美国大部分大型上市公司都在特拉华州注册，因此针对这些公司的诉讼案都将由特拉华州大法官法院的资深法官审理，而不会交给经验不足的陪审团。
尽管专属管辖条款明显有益于公司治理，维权投资者仍本能地反对。Glass Lewis称，对于任何不经股东批准设置专属管辖条款的公司，将建议股东不投票给董事会提名与治理委员会主席，理由是在多个州同时进行诉讼将提高董事会的重视程度。但大多数董事并非需要陪审团审判的刺激才愿意做好工作。专属管辖条款仍然让原告律师有机会在规则完备且公正的州奋力一战。作为设置专属管辖条款的交换条件，公司可以放弃一些较严厉的条款，如原告败诉须承担诉讼费用。
公司治理2.0关注的是实际问题：维权投资者、治理评级机构、董事会和普通股东都希望达成的目标是什么？答案显而易见：消除无意义的诉讼，同时在董事会失职时确保追责。维权投资者及其同盟曾经认可这一共同目标。20世纪80年代末，美国大多数州允许公司董事会在未尽到某些受托责任时免责，ISS鼓励董事行使这一权利、将精力集中于战略制定和监督运营，而非担心股东诉讼。公司治理2.0主张设置专属管辖条款，目的就是回归这一常态。董事需要对不当行为负责，但应经过公司法专家裁定。这将鼓励董事做更多长期主义决策，而不必担心受制于缺乏洞察力的陪审团。
原则#2 建立董事会择优机制
董事会有权以长期主义指导公司发展，也相应有义务保证其人员构成合理。董事应具备不同专业能力和视野，并有效互相补充。近年来，维权股东为推进这一目标提出几项主张，不仅包括董事年龄和任期限制，也包括董事会性别比例等多元化要求。根据最近一次的NACD（美国公司董事协会）上市公司治理调查，约50%美国上市公司董事有年龄限制，8%有任期限制。ISS正促使更多公司设置这些限制，从以往经验看，董事会将认真考虑其建议。
维权投资者和公司治理评级机构如此行动，是因为感到公司董事会并未认真审视其人员构成是否合理、董事的能力是否符合公司发展需要。董事能够连任，很多时候只是因为开口让他们离开很难。但年龄和任期限制并不是优化董事会人员结构的利器。在公司董事会工作过的人都知道，董事的贡献与年龄和任职时间无关；即便有关也更可能是正相关。论年龄，从全职工作退休的董事有更多精力投入董事会工作；论任职时间，很多董事需要10年来塑造战略并衡量其执行情况，而且在任时间比CEO长的董事更有可能在必要时指出CEO的问题。但正是这些董事将迫于年龄或任期限制退出。
对于董事会人员构成，公司治理2.0体系根据不同情况给出具体建议。公司董事会应真正建立选人和考核机制，绝不能仅仅走过场。具体来说，董事会应采取以下措施：
建立有效考核机制。时下很多公司董事会有内部考核机制，由董事长或首席董事主持。虽然建立内部考核机制的初衷良好，但现实中很多董事不愿将看到的问题报告给董事会负责人。在公司治理2.0体系下，董事考核应由独立第三方机构设计和执行。考核机构应根据公司实际情况设置指标，并据此对董事评分，合理衡量每个人的贡献。
董事考核结果不应简单存档了事，而应该与当事人分享，如有必要可以引用他人评论，明确指出哪里可以改进。董事长或首席董事应掌握考核结果，以备与表现不佳的董事沟通。
有效的董事考核能对董事会人员构成和格局产生微妙影响。预期中的严格考核，将使表现不佳的董事主动放弃连任。更重要的是，董事们将努力工作以获得更高评价。
考虑给予股东董事提名权。公司给予股东“委托书提名权”（proxy access），意味着持有一定比例股份的股东有权提名董事，因此董事候选人数可能超过董事会席位数。在公司治理历史上还是第一次出现这种情况。过去两年中，惠普、西联汇款等公司均给予股东董事提名权。
2010年，美国证券交易委员会（SEC）曾规定所有公司给予股东董事提名权，但被哥伦比亚特区联邦巡回上诉法院宣告无效。此后SEC允许公司自主决定是否给予股东这项权利。笔者与曾在哈佛商学院工作的波·贝克（Bo Becker）和布兰迪斯大学的丹尼尔·贝格斯特莱斯（Daniel Bergstresser）的合作研究显示，全面推行股东提名规则总体上将有利于美国上市公司。给予股东提名权能提升董事考核水平；但在现有政策下，有能力的董事更倾向加入不给予股东提名权的公司。
给予股东董事提名权能促进董事会专业结构合理化。试想，假如摩根大通股东拥有董事提名权，那么在“伦敦鲸”事件发生时，公司风险管理委员会中或许会有专门从事风控的董事。事发1年多以前，为美国工会养老基金提供咨询的CtW Investment Group就指出：“作为世界上规模最大、最复杂的金融机构之一，摩根大通的风险政策委员会3名成员中没有一位银行业或金融监管专家，这绝对不足以统领风险管理工作。”如果建立了股东提名机制，董事会或许将主动安排风控专业人士进入风险委员会，或由大股东提名，供全体股东投票决定。
这并不是说如果摩根大通的风险委员会有一位专长风控的董事，“伦敦鲸”事件就可以避免。管理风险敞口的主要责任由执行委员会承担，其成员都是摩根大通高层。但在股东提名机制下，发现问题的几率肯定更大。
这次重大损失发生后，摩根大通董事会才决定为风险政策委员会增加一位风控专业人士。显然，损失数十亿美元才补充必要的专业人士，代价确实太大。股东提名权是董事考核机制的有益补充，能促进董事会人员构成合理化。
原则#3 让股东有序发声
如今，当维权投资者威胁争夺投票权，或有大鳄发起恶意收购，公司董事会经常自认为有责任“坚守阵地”，甚至采用孤注一掷的焦土战术来抵抗“野蛮人”。曾任PeopleSoft首席董事的乔治·巴特尔（George “Skip” Battle）对笔者谈及2003年遭甲骨文恶意收购时说：“这是美国商业史上最接近战争的事件。”
来看一个更近的例子。CommonWealth REIT是美国最大的房地产投资信托基金之一，2012年12月时总资产78亿美元，负债43亿美元，而市值仅为13亿美元。卡尔·伊坎（Carl Icahn）的门生基斯·迈斯特（Keith Meister）执掌的对冲基金Corvex Management和私人持股的高端地产公司Related Companies，从CommonWealth股价的惨淡走势中嗅出投资机会。2013年2月，两家公司宣布已持有CommonWealth 9.8%股份，并提出以每股25美元收购全部剩余股份，溢价达58%。
收购方Corvex和Related主张的变革方案比较简单。CommonWealth本身没有雇员，而是向外部公司Reit Management & Research支付费用，由对方管理旗下物业。这家物业管理公司为巴里·波特诺伊和亚当·波特诺伊（Barry and Adam Portnoy）父子所有，这两人占据CommonWealth董事会5席中的2席。Corvex和Related认为，如果CommonWealth收回物业管理权，将消除董事会内部利益冲突、协同股东利益，并释放公司潜在价值。收购方的核心主张简单说就是：炒掉波特诺伊父子。
收购方的主张确实能释放本公司潜在价值吗？CommonWealth董事会决定不去考虑这个问题。即便公司承诺股东有权出具同意书支持收购方，但它利用繁琐的信息条款，实际上限制了股东的行动。为击退收购方，董事会还游说马里兰州议会修改并购相关法律，结果未能成功。最过分的是，董事会临时增加一项章程，规定任何涉及公司的争议都将提交给仲裁法庭，而非马里兰州法院。经过18个月的仲裁听证和媒体上的激烈交锋，Corvex和Related终于在2014年6月入主CommonWealth董事会，公司更名为Equity CommonWealth。公司股价现在维持在25美元左右（被收购前约为16美元）。
面对恶意收购，CommonWealth董事会采取了典型的焦土战术，但这种做法并不合适。公司治理2.0主张维护股东话语权，要求董事会重新定位自身职能，即建立合理的股东决策机制，而非不惜一切“捍卫主权”。董事会或许真心认为收购方案对公司不利（大多数情况下如此），但与流行观点不同，其受托责任并不包括代替股东行使决策权。在公司治理2.0体系下，董事会可以努力说服股东接受其观点，但应把最终决策权交给股东。
另一方面，股东话语权也应有限制。随着设置毒丸计划（恶意收购方持股比例达到10%或15%时，公司面向原有股东低价增发，以此稀释收购者股权）的公司显著减少，对冲基金等维权投资者可以在触发披露条件前大量买入标的公司股份。2010年时，由于没有毒丸计划，J.C. Penney被罗斯和阿克曼旗下对冲基金偷袭买入27%股份。两人进入董事会后，前苹果高管罗恩·约翰逊（Ron Johnson）取代乌尔曼成为CEO。约翰逊推行的青春时尚路线遭到惨败，公司股价两年内从30美元左右最低跌至7.5美元。2013年，约翰逊被迫离开，乌尔曼回归。
根据SEC（美国证券监督委员会）规定，持有超过5%股份的投资者必须公布持股情况，这理论上能够保护公司免受闪电战袭击。但买方触及举牌线后有最多10天等待期，在这期间可以合法地继续买入。J.C. Penney的情况就是这样：等到必须披露时，罗斯和阿克曼持有公司股份已超过1/4。
这条法规制定于20世纪60年代，10天时间在当时是合理的。但在现在的证券市场，10天足以改写历史，如果重新制定规则，绝不可能给予买方这么长的时间窗口（在欧洲国家市场就短得多）。但维权投资者团体抵制修改法规，理由是像罗斯和阿克曼这样的投资者需要足够的激励来寻找表现不佳的目标公司。这种说法似乎站不住脚。
在公司治理2.0体系下，董事会能在遭受闪电战前得到警报。其中一个方法，笔者称为“提早告知”毒丸条款：这种条款的触发条件为持股比例5%；但如果买方触及举牌线2天内进行披露，将不会触发，可继续买入股份而不会被稀释。哥伦比亚大学法学院的约翰·科菲（John Coffee）和罗格斯大学商学院的达利乌斯·帕利亚（Darius Palia）提出了类似的自保方法，他们称为“窗口关闭”毒丸条款。这类毒丸计划能让董事会及时知道有人已和公司“开战”，避免不知不觉让收购方建立无法撼动的地位。
如今很多公司董事会做出治理方面的改变，是担心ISS建议股东不投赞成票。公司治理2.0主张董事会采取主动、通盘考量，实现治理目标。领导者应以实用主义精神与股东协商（“我们都想实现的目标是什么？”），而不是全面对抗（“投降还是战斗？”）。
本文提出公司治理2.0的3项原则，并基于此为当下公司治理敏感问题提供整体解决方案。在美国很多州（包括很多公司注册地所在的特拉华州），公司都可以合法地单方面采用这些解决方案；但一般来说，经过股东表决进入公司治理2.0是更好的做法。
未来还将出现新的公司治理热点。ISS最新的QuickScore包含92项指标，每项都可能被用来向公司董事会施压。在面对维权投资者的新主张时，董事会应坚持用公司治理2.0的3项原则进行衡量。
公司治理体系向2.0转变，这对美国公司意义重大，因为随着过去10年间股东势力上升，董事会已习惯于向维权投资者屈服。公司治理2.0也将给美国之外的公司带来重要启示，尤其考虑到新兴市场公司为走向国际资本市场，正努力寻找董事会和股东间的平衡点。从长期看，在公司治理2.0体系下，董事会和股东间无休止的冲突有望化解，公司将通过高效治理获得更大竞争优势。